Czytaj książkę: «Динамика кредитных спредов (TED, OIS)»
Введение: Почему кредитные спреды — это “пульс” финансовой системы
Представьте, что вы врач скорой помощи. Пациент — глобальная экономика — лежит на кушетке. Он еще разговаривает, фондовые индексы улыбаются, новости позитивны. Но у него уже сепсис. Как это увидеть за секунду до того, как температура упадет?
Ответ — в кредитном спреде. Это не строка в терминале Bloomberg. Это артериальное давление рынка. Это скорость, с которой капитал убегает от страха или приливает к жадности.
В этой книге мы совершим три вещи, которые обычно не сочетают:
1. Научное открытие — вы поймете матчасть лучше, чем 90% аналитиков с CFA.
2. Технический арсенал — вы получите алгоритмическую логику (псевдокод и стратегии) для торговли или риск-менеджмента.
3. Философский оргазм — вы увидите, как спреды связаны с теорией игр, эволюционной биологией (стайное поведение) и физикой фазовых переходов.
Почему эта книга гибрид?
Потому что рынок — это гибрид. Левый полушарий (логика LIBOR) встречается с правым (паника OIS). Харари говорит, что люди правят миром благодаря гибкой кооперации. Спред — это цена слома кооперации.
«Когда вы смотрите на TED спред, вы смотрите не на проценты. Вы смотрите на коллективное бессознательное 10 000 трейдеров, которые решают, насколько они не доверяют друг другу прямо сейчас».
От LIBOR-эпохи к SOFR/€STR: как изменилась база анализа
В 20-м веке мы жили в мире гаданий на кофейной гуще. LIBOR — ставка, которую банки *придумывали*, а не по которой реально торговали. Это был ритуал: джентльмены в Лондоне договаривались о цене доверия. Скандал 2012 года (манипуляции) убил эту эпоху.
Добро пожаловать в реальность SOFR (США) и €STR (Европа). Это ставки, основанные на реальных сделках РЕПО — залогового голодания по ночам.
Что это значит для нас?
В эпоху LIBOR спреды были мнением. В эпоху SOFR спреды стали фактом.
Но парадокс: ставка без кредитного риска (SOFR — обеспеченная overnight) и ставка с риском (межбанковская) теперь разошлись как никогда. Мы вступаем в эпоху, где ликвидность стала товаром, а доверие — роскошью.
TED и OIS как индикаторы доверия и ликвидности
Давайте сразу расставим точки над i, но без скуки.
TED спред (разница между 3-месячным LIBOR и 3-месячной T-bill). Это индикатор системного шока. Когда TED растет — банки не дают друг другу в долг даже под залог госбумаг. В 2008-м TED взлетел до 450 б.п. Это эквивалентно человеческому крику «Я НЕ ВЕРЮ!».
OIS спред (разница между LIBOR и OIS). Это индикатор чистого кредитного риска без валютного шума. OIS — это «безопасная гавань» снов. Чем выше спред — тем больше рынок считает, что контрагент обанкротится завтра.
Аналогия для запоминания:
TED — это термометр под мышкой (общий жар системы).
OIS — это анализ крови на сепсис (глубинный страх дефолта).
Структура книги
Эта книга — как квест. Вы можете читать линейно (философ → трейдер), но я советую диагональный режим:
1. Часть I (Фундамент) — читают все. Это ваша новая интуиция.
2. Часть II (Алгоритмы) — для тех, кто пишет код или управляет рисками. Там будут пороги регрессии, сигналы на основе скошенности распределения спредов и моментные фильтры.
3. Часть III (Кейсы) — 2008, 2020 (COVID), 2023 (крах Credit Suisse). Я покажу вам "эндоскопию" кризисов через спреды.
4. Часть IV (Философия) — как спреды предсказывают будущее DeFi, цифровых валют и посткапитализма.
Как работать: В конце каждой главы — «Ритуал трейдера» (3-минутное упражнение: посмотреть на текущий спред, нарисовать его гистограмму, записать своё чувство). Вы станете не читателем, а практиком.
ЧАСТЬ I. ФУНДАМЕНТ: ЧТО ТАКОЕ КРЕДИТНЫЕ СПРЕДЫ
Глава 1. Природа кредитного риска
Риск дефолта vs риск ликвидности: Битва двух демонов
Большинство людей думают, что кредитный риск — это «боюсь, что должник не вернёт деньги». Это наивно, как думать, что брак распадается только из-за измены.
Настоящий кредитный риск — это двойной демон:
1. Риск дефолта (Default Risk) — демон платёжеспособности.
Сценарий: Заёмщик мёртв. Денег нет. Вы — в конце очереди кредиторов.
Пример: Аргентина объявляет дефолт. Связь обрывается.
2. Риск ликвидности (Liquidity Risk) — демон времени и паники.
Сценарий: Заёмщик жив, богат, но прямо сейчас не может найти покупателя на свои активы, чтобы отдать вам долг. Рынок испарился.
Пример: 2008 год. Банк Lehman Brothers был платёжеспособен в пятницу (по GAAP), но в понедельник умер, потому что никто не давал overnight кредит. Рынок РЕПО замёрз.
Почему это важно для спредов?
TED спред — это в основном история ликвидности. Он отвечает: «Насколько сильно все хотят держать наличные, а не бумаги?»
OIS спред — это история дефолта. Он отвечает: «Какова вероятность, что завтра банк не откроется?»
Философский нокаут: В финансовой физике есть закон: долгосрочный риск дефолта убивает медленно, но внезапный шок ликвидности убивает мгновенно. Трейдеры знают: ликвидность — это воздух. Вы замечаете его только тогда, когда его нет.
Временная структура процентных ставок: Телескоп в будущее
Представьте, что вы стоите на берегу океана времени. Волны — это ставки на разные сроки: 1 месяц, 3 месяца, 1 год, 10 лет. В нормальном мире кривая доходности наклонена вверх — за длинное время просят больше (премия за терпение).
Но кредитный спред — это не сама кривая. Это зазор между двумя кривыми: безрисковой (T-bills или OIS) и рискованной (LIBOR или межбанк).
Магия математики (но без боли):
Спред(S) = r_risky(T) — r_riskfree(T)
Где T — время.
Когда T маленькое (1 месяц), спред отражает немедленную панику. Когда T большое (2 года), спред отражает *структурные проблемы*.
Пример из жизни (2023 год, кризис региональных банков США):
Краткосрочный спред (1 мес) по Credit Suisse взлетел до 3000 б.п. (30%!).
Долгосрочный спред (2 года) был всего 500 б.п.
Рынок кричал: «Он умрёт в течение недели! Но если каким-то чудом выживет — потом отдышится».
Спред как премия за неопределённость
Теперь — самое глубокое. Забудьте про математику на минуту.
Что такое неопределённость в философском смысле?
Это не «риск». Риск — это когда вы знаете вероятности (как в казино). Неопределённость — когда вы не знаете даже правил игры.
Кредитный спред — это монетизированная неопределённость.
Вот вам формула, которую не пишут в учебниках, но она работает на бирже:
`Спред = (Ожидаемые потери) + (Премия за хвостовой риск) + (Премия за ликвидность) + (НЕРАВНОВЕСИЕ ДОВЕРИЯ)`
Ожидаемые потери — это скучная актуарная часть (PD * LGD).
Премия за хвостовой риск — это плата за «чёрного лебедя» (Талеб бы гордился). Рынок знает: раз в 10 лет случается катастрофа, и обычная статистика её не ловит.
Премия за ликвидность — это плата за возможность выйти в любой момент.
НЕРАВНОВЕСИЕ ДОВЕРИЯ — это моё ноу-хау. Это иррациональная часть. Когда трейдеры смотрят друг на друга и думают: «Он думает, что я думаю, что он не вернёт долг». Спред взлетает до того, как случился дефолт. Чистая социальная физика.
Ключевая идея этой книги (вынесите её красным маркером):
Кредитный спред — это не цена денег. Это цена коллективного сна. Пока все верят, что заёмщик жив, спред низок. Как только первый трейдер просыпается и кричит «А король-то голый!» — спред улетает в космос.
Ритуал трейдера к главе 1:
Откройте терминал (или даже Google Finance). Найдите текущий спред между 3-месячным LIBOR (или его прокси, например, SOFR + 15 б.п.) и 3-месячной T-bill. Запишите число. Теперь закройте глаза на 10 секунд и представьте: что должно случиться завтра, чтобы это число удвоилось? Утроилось? Взлетело на 1000%?
Поздравляю. Вы только что смоделировали хвостовой риск.
Глава 2. Базовые инструменты денежного рынка: Три кита, на которых стоит апокалипсис
Прежде чем мы нырнем в динамику спредов, необходимо построить сцену. Денежный рынок — это закулисье финансового театра. Здесь не играют громкую музыку IPO, но здесь решают, выживет ли банк до утра.
В этой главе мы разберем три артефакта:
1. Казначейские векселя (T-bills) — «абсолютная безопасность» (спойлер: она иллюзорна).
2. Межбанковские ставки (LIBOR → SOFR/€STR) — «пульс доверия» (эволюция от мнения к факту).
3. OIS — «почти безрисковая ставка» (или самая опасная иллюзия 21 века?).
Ключевая метафора главы: Денежный рынок — это как запас кислорода на космической станции. T-bills — это баллоны с маркировкой «чистый O₂». Межбанковские ставки — это система регенерации (перерабатывает CO₂ обратно в O₂, но может сломаться). OIS — это идеальный газ, который существует только в учебниках физики.
2.1 Казначейские векселя и их роль: Алхимия государства
Казначейский вексель (T-bill) — это долговая расписка правительства США сроком до 1 года. Но называть его «долговой распиской» — все равно что называть Мону Лизу «куском холста с краской».
Что делает T-bill уникальным?
- Номинальная безрисковость — рынок считает, что правительство США всегда напечатает доллары, чтобы погасить долг (даже если это вызовет инфляцию — но это другая история).
- Абсолютная ликвидность — вы можете продать T-bill в любую секунду, даже во время ядерной войны. Покупатель найдется всегда (ФРС выступит как buyer of last resort).
- Короткая дюрация — нет процентного риска (по сравнению с 10-леткой).
Но философский вопрос: существует ли «безрисковый актив»?
В 1971 году Никсон отвязал доллар от золота. С тех пор T-bill обеспечен только верой в то, что налоги будут собраны, а армия — сильна. Это не объективная реальность, это консенсус 7 миллиардов человек.
Парадокс T-bill: Он без рисков в номинальном выражении, но рискован в реальном (инфляция). И тем не менее, во время кризиса 2008 года инвесторы платили отрицательную доходность по T-bill, только чтобы спрятать деньги. Они предпочитали гарантированную потерю 1% панике потери 100% в банке.
Как T-bill участвует в спредах?
TED спред = LIBOR — T-bill yield. Когда T-bill доходность падает (или уходит в минус), спред *искусственно* растет. В 2008 году T-bill давал 0.1%, а LIBOR был 3.5% — спред 340 б.п. Но это не только кредитный риск, это еще и «бегство в качество» (flight to quality).
Ритуал трейдера (мгновенный):
Посмотрите на 3-месячную T-bill доходность прямо сейчас. Если она ниже 1% — рынок спокоен. Если ниже 0.1% — где-то тлеет пожар. Если отрицательная — в подвале уже бушует пламя, просто вы его не видите.
2.2 Межбанковские ставки: От LIBOR к новым бенчмаркам — смерть ритуала и рождение факта
Эпоха LIBOR: Великий ритуал джентльменов
LIBOR (London Interbank Offered Rate) родилась в 1980-х как джентльменское соглашение. Каждое утро группа банков присылала ответ на вопрос: «Под какой процент вы могли бы занять деньги у другого первоклассного банка?» Агентство ICE усредняло ответы (отбрасывая экстремумы) — и вуаля, мировой бенчмарк.
Но здесь крылась катастрофа. Слово «могли бы» — это не сделка. Это мнение. В 2005–2009 годах трейдеры Barclays, UBS и других банков систематически занижали свои заявки, чтобы выглядеть здоровее, или завышали, чтобы заработать на деривативах.
Скандал 2012 года вскрыл гниль: LIBOR был не ставкой рынка, а театром теней.
Аналогия: Представьте, что температуру больного измеряют не термометром, а опросом медсестер: «Как вам кажется, сколько у него градусов?» И медсестры подыгрывают, чтобы не расстраивать главврача. Это LIBOR.
Новые бенчмарки: SOFR (США) и €STR (Европа) — Возвращение к реальности
SOFR (Secured Overnight Financing Rate) — это ставка РЕПО под залог казначейских бумаг. Она основана на реальных сделках объемом более $1 трлн в день. Ее нельзя подделать, потому что она — не мнение, а факт.
€STR (Euro Short-Term Rate) — европейский аналог, ставка overnight без залога (unsecured), но тоже по реальным сделкам.
Что изменилось для спредов?
| Параметр | LIBOR (старый мир) | SOFR/€STR (новый мир) |
| Залог | Без залога (unsecured) | Обеспеченный (secured) или беззалоговый, но реальный |
| Источник | Опрос (субъективный) | Реальные транзакции (объективный) |
| Кредитный риск | Высокий (межбанк без залога) | Низкий (РЕПО под госбумаги) |
| Термин | Фиксированный (1м, 3м) | Только overnight (но есть фьючерсы) |
Проблема: Рынок привык к термин-ставкам (3-месячный LIBOR). SOFR — только overnight. Чтобы получить 3-месячную безрисковую ставку, нужно использовать фьючерсы на SOFR или OIS. Это техническое усложнение, но оно же дает арбитражные возможности.
Инсайт для алгоритмиста: Переход на SOFR убил LIBOR-OIS спред как исторический артефакт. Теперь мы считаем спред между SOFR (secured) и межбанковской ставкой без залога (например, американский аналог нового LIBOR — Ameribor или BSBY). Появилась новая размерность: залоговый спред. Это золотая жила для quant-стратегий.
2.3 OIS: Безрисковая ставка или иллюзия?
OIS (Overnight Index Swap) — это контракт, где одна сторона платит фиксированную ставку, а другая — среднее геометрическое overnight ставок (например, Fed Funds или SOFR) за тот же период.
Зачем это нужно?
OIS позволяет захеджировать или спекулировать на ожидаемой траектории overnight ставок. Но главное — ставка OIS считается «почти безрисковой», потому что:
- Базовый актив (overnight ставка) практически не имеет кредитного риска (обеспеченный или межбанк overnight).
- Кумулятивный эффект overnight ставок сглаживает волатильность.
Но давайте развенчаем миф.
Аргументы ЗА то, что OIS — безрисковая:
1. В OIS нет риска дефолта на протяжении срока (только риск контрагента, но он минимизирован через клиринг).
2. Оvernight ставка управляется центральным банком — почти как божественная воля.
Аргументы ПРОТИВ (иллюзия):
1. Риск изменения политики ЦБ. ФРС может поднять ставку на 500 б.п. за месяц (как в 1980-м или 2022-м). OIS это отразит, но вы не застрахованы от внезапности.
2. Риск слома рынка overnight. В 2019 году ставка РЕПО в США взлетела до 10% из-за локального дефицита ликвидности, хотя Fed Funds была 2%. SOFR OIS спред тогда показал, что «безрисковость» — это миф, когда система заикается.
3. Философский камень: Ни одна ставка, которая меняется каждый день и зависит от человеческих решений (комитет ФРС), не может быть истинно безрисковой. Риск — это не только дефолт, это еще и волатильность самого бенчмарка.
Цитата от трейдера: «OIS — это самый красивый миф финансовой инженерии. Мы называем его безрисковым, потому что он позволяет нам строить модели, которые работают в 99% дней. Но те 1% дней, когда OIS сходит с ума, стирают прибыль за 5 лет. Помните это, когда будете подставлять OIS в формулу дисконтирования».
Как OIS используется в спредах?
Классический LIBOR-OIS спред (до 2023 года) был королем индикаторов:
- Он измерял чистый кредитный риск межбанковского рынка без влияния валютного курса и казначейского бегства в качество.
- Когда LIBOR-OIS превышал 50 б.п. — рынок нервничал. 100 б.п. — красная зона. 300 б.п. — коллапс (2008 год).
После LIBOR: Новый спред — SOFR (или другой secured rate) vs. межбанковская unsecured ставка. Но OIS остается эталоном для процентных свопов и дисконтирования.
Резюме главы 2 в трех предложениях:
1. T-bill — это убежище, которое становится переполненным во время шторма (и тогда его доходность падает до нуля или минуса).
2. Межбанковские ставки прошли путь от ритуала (LIBOR) к факту (SOFR/€STR), что сделало спреды более честными, но менее исторически сравнимыми.
3. OIS — это «почти безрисковая» ставка, но слово «почти» стоит сотни миллиардов долларов в моменты кризиса.
Ритуал трейдера к главе 2 (5 минут):
Откройте два графика:
1. 3-месячный T-bill доходность за последние 10 лет.
2. SOFR (или €STR) за последние 3 года.
Наложите их друг на друга. Найдите моменты, когда T-bill доходность резко падает, а SOFR растет (обычно это 1-2 дня в году). Это и есть скрытые кризисы ликвидности, о которых не пишут в газетах. Теперь вы знаете, где их искать.
Глава 3. TED и OIS-спреды: определения и механика
Два всадника финансового апокалипсиса
В предыдущих главах мы познакомились с тремя базовыми инструментами: T-bill, межбанковские ставки (LIBOR/SOFR) и OIS. Теперь пришло время собрать их в единую систему. Представьте, что вы дирижёр оркестра, где:
- T-bill — первая скрипка (абсолютная тишина безопасности).
- LIBOR (или новая unsecured ставка) — медные трубы (сигнал тревоги).
- OIS — метроном (идеальное время, которого никто не слышит, пока оно не сбивается).
TED спред и OIS спред — это два рентгеновских снимка одного пациента. Один показывает кости (структурные переломы системы), другой — мягкие ткани (настроение и кровоток доверия).
Мантра главы: TED кричит о панике. OIS шепчет о недоверии. Трейдер, который слышит оба голоса, никогда не будет застигнут врасплох.
3.1 TED-спред: классика кризисной диагностики
Формула и её душа
`TED Spread = 3-месячная межбанковская ставка (LIBOR) — 3-месячная доходность T-bill`
В новой реальности (где LIBOR умирает) используют прокси: например, 3-месячный фьючерс на SOFR минус 3-месячный T-bill. Но историческая душа TED — это LIBOR.
Что измеряет TED?
- Кредитный риск межбанка (насколько банки боятся давать друг другу необеспеченные кредиты).
- Ликвидность казначейских бумаг (насколько инвесторы готовы платить за безопасность).
Когда TED растёт — это всегда бегство из рискованного в безопасное. Деньги уходят из межбанка (где можно потерять всё, если контрагент рухнет) и прячутся в T-bill (где государство гарантирует возврат в номинале).
Диапазоны TED: от зелёного к красному
| Значение TED | Интерпретация | Исторический пример |
| 10–30 б.п. | Норма. Рынок здоров. Банки доверяют друг другу, казначейские бумаги не переоценены. | 2004–2006, 2013–2018 |
| 30–60 б.п. | Жёлтая зона. Нервозность. Где-то тлеет. Возможно, локальный банковский стресс или геополитика. | Лето 2007 (начало субпрайма) |
| 60–150 б.п. | Красная зона. Системный стресс. Банки не дают кредиты без залога. Рынок ждёт вмешательства ЦБ. | Сентябрь-октябрь 2008 |
| 150+ б.п. | Апокалипсис. Межбанк мёртв. Только экстренная помощь ФРС может оживить систему. | 8 октября 2008: TED достиг 456 б.п. |
Но важно: Абсолютные цифры меняются с эпохой. В 1980-х TED 100 б.п. был нормой (высокая инфляция, волатильные ставки). В эпоху ZIRP (нулевых ставок) TED 50 б.п. уже кричал о помощи. Всегда смотрите на скорость изменения и перцентиль за последние 5 лет.
Анатомия TED на примере 2008 года (по дням)
- 9 августа 2007: BNP Paribas замораживает три хедж-фонда. TED прыгает с 20 до 80 б.п. за два дня. Рынок ещё не понимает, но чует запах.
- 15 сентября 2008: Банкротство Lehman Brothers. TED был 150 б.п. накануне.
- 17 сентября 2008: Страх перед резервным фондом Reserve Primary Fund (он «сломал доллар»). TED взлетает до 300 б.п.
- 10 октября 2008: Пик — 456 б.п. ФРС уже влила триллионы, но доверие испарилось. Банки предпочитали держать резервы в ФРС под 0% (и даже платить за это), чем дать соседнему банку под 6%.
- После октября: Постепенное снижение, но до 2009 года TED не опускался ниже 100 б.п.
Вывод: TED спред — это коллективное признание, что «мой сосед по межбанку может оказаться Леманом». Он никогда не лжёт, но всегда опаздывает на 1–2 дня. Потому что сначала приходит страх, а потом — факты.
Как интерпретировать TED сегодня (эпоха SOFR)
С переходом на SOFR прямой аналог LIBOR-TED исчез. Но появился SOFR-T-bill спред (secured vs risk-free). Или Ameribor-T-bill (незабезпеченный межбанк малых банков).
Новое правило: Если SOFR (обеспеченный) выше T-bill — это абсурд. Обеспеченный кредит не может стоить дороже безрискового. Но в 2019–2020 такое случалось (дефицит залога). Это сигнал не ликвидности, а перекоса залоговых пулов.
Инсайт для трейдера: Старый TED спред больше не работает. Но его наследник — спред между незабезпеченной ставкой (например, BSBY) и T-bill — жив и здоров. Просто теперь нужно строить свою кривую.
3.2 OIS-спред: тонкая настройка восприятия риска
Что такое OIS спред (классический)
`OIS Spread = 3-месячная межбанковская ставка (LIBOR) — 3-месячная ставка OIS`
Где OIS ставка — это фиксированная нога свопа против среднего геометрического overnight ставок (Fed Funds или SOFR).
Что измеряет OIS спред?
- Чистый кредитный риск межбанковского рынка, очищенный от ожиданий по ставке ЦБ и от бегства в T-bill.
- Риск контрагента на срок 3 месяца.
Почему это важно? TED спред смешан: на него влияет и страх перед дефолтом банка, и желание спрятаться в T-bill. OIS спред убирает вторую компоненту, потому что OIS — это тоже ставка межбанка (через overnight), но без «национальной премии».
Диапазоны OIS спреда
| Значение OIS | Интерпретация |
| 5–15 б.п. | Здоровый рынок. Банки почти не требуют премии за риск на 3 месяца. |
| 20–40 б.п. | Беспокойство. Рынок видит риск дефолта, но не паникует. |
| 50–100 б.п. | Кризис. Ставка необеспеченного кредита значительно выше overnight ожиданий. |
| >150 б.п. | Катастрофа. Межбанк парализован. |
Исторический пик: 3 октября 2008 — OIS спред достиг 364 б.п. Это означало: рынок требовал дополнительно 3.64% годовых только за сам факт дать кредит банку на 3 месяца, по сравнению с тем, если бы он выдавал overnight кредиты каждый день. Безумие, но реальность.
Почему OIS спред тоньше, чем TED?
Представьте два термометра:
- TED — это наружный термометр (температура воздуха + ветер + солнце).
- OIS — это медицинский термометр во рту (только температура тела).
OIS исключает:
- Ликвидную премию T-bill (когда инвесторы платят за безопасность).
- Ожидания изменения ставки ЦБ (они входят в OIS, но вычитаются при расчёте спреда).
Что остаётся: Только плата за то, что за 3 месяца какой-то банк может лопнуть. Это самый чистый сигнал кредитного стресса из доступных на денежном рынке.
Цитата от кванта: «OIS спред — это как CDS на банковский сектор, только без дефолтных контрактов и с ежедневной переоценкой. Он бесценен для раннего обнаружения».
Поведенческий аспект: OIS спред и «доверие»
В 2011–2012 годах (евродолговой кризис) OIS спред в евро (EONIA vs OIS) подскочил до 80 б.п., хотя TED в долларах был 30 б.п. Рынок говорил: «Европейские банки — проблема, американские — пока нет». И был прав: потом последовал кризис итальянских BTP и греческий дефолт.
3.3 Сравнение и ключевые различия
Сведём двух гигантов в одну таблицу, добавив третий столбец — практическое применение.
| Параметр | TED спред | OIS спред |
| Формула | LIBOR (3m) — T-bill (3m) | LIBOR (3m) — OIS (3m) |
| Что измеряет | Кредитный риск + бегство в качество + ликвидность T-bill | Чистый кредитный риск межбанка |
| Чувствительность к страху | Высокая (T-bill резко падает) | Средняя (только рост LIBOR) |
| Чувствительность к политике ЦБ | Низкая (T-bill и LIBOR реагируют похоже) | Высокая (OIS зависит от ожиданий ставки) |
| Исторический максимум | 456 б.п. (2008) | 364 б.п. (2008) |
| Типичное значение (норма) | 10–30 б.п. | 5–15 б.п. |
| Лучший для обнаружения | Системного кризиса (например, Леман) | Скрытого недоверия (например, Credit Suisse 2023) |
| Проблема | Зависит от искажений на рынке T-bill | Требует надёжного overnight рынка |
Ключевые различия в динамике
1. Время реакции: TED реагирует быстрее на шок, потому что T-bill доходность падает мгновенно (flight to quality). OIS спред растёт медленнее — нужно, чтобы LIBOR физически поднялся.
2. Амплитуда: TED всегда выше OIS в кризис, потому что включает премию за бегство в T-bill. В 2008 TED был на ~100 б.п. выше OIS.
3. Информационное содержание:
- Высокий TED + низкий OIS = проблема ликвидности T-bill (редко, но бывает: октябрь 2019).
- Низкий TED + высокий OIS = банковский кризис, но без паники на госдолге (например, 2023, после краха SVB — TED почти не вырос, а OIS подскочил).
Правило большого пальца: Смотрите на оба спреда одновременно. Если растёт только TED — это бегство в качество, не обязательно банкротство. Если растёт только OIS — это скрытый банковский стресс. Если растут оба — бегите в кэш и покупайте пут-опционы на всё.
Как использовать эту диагностику сегодня (практический чек-лист)
Каждое утро, открывая терминал, задавайте себе три вопроса:
1. TED (или его аналог) выше своего 20-дневного среднего на 2 сигмы? Если да — начинайте хеджировать портфель.
2. OIS спред выше 50 б.п.? Если да — уменьшайте риски на межбанковских контрагентах, переводите деньги в обеспеченные формы (РЕПО).
3. Расхождение между TED и OIS превышает 50 б.п.? Если да — ищите арбитраж: возможно, рынок T-bill перегрет (продавайте T-bill, покупайте корпоративные векселя с низким риском).
Ритуал трейдера к главе 3 (ежедневный, 2 минуты):
Запишите на стикере три числа:
- TED (или ближайший прокси) = ______ б.п.
- OIS спред = ______ б.п.
- Разница TED — OIS = ______ б.п.
Повесьте стикер на монитор. Каждый день смотрите, как они меняются. Через месяц вы начнёте чувствовать рынок нутром, ещё до того, как увидите новости. Поздравляю — вы стали финансовым диагностом.
