Czytaj książkę: «Стратегия промышленной фирмы на основе реальных опционов», strona 3

– учет фактора неопределенности;

– обоснование выбора стратегических адаптационных решений, а также формирование на их основе стратегических альтернатив;

– оптимизацию стратегии развития, которая включает оценку стратегических альтернатив;

– анализ повышения эффективности стратегического развития.

Кратко рассмотрим инструменты, используемые при разработке динамической стратегии развития, их достоинства, недостатки и возможность решения перечисленных выше задач.

Анализ решений среди математических методов поддержки принятия решений использует методы теории полезности, методы теории перспектив, метод ELECTRE, метод анализа иерархий и т.д. Эти методы просты и удобны для быстрого анализа, однако носят аксиоматический и эвристический характер [55].

Дерево решений, входящее в систему методов ситуационного анализа, отображает структурирование ситуации, в которой либо принимается решение, либо наступает событие с определенной вероятностью. Недостатком данного метода является вероятностный подход, который может быть применим к ситуации риска, но теряет свою актуальность в условиях неопределенности. Однако этот метод может использоваться для графической визуализации стратегических альтернатив, которые разработаны на основе базовых вариантов и сформированной для каждой из них совокупности адаптационных возможностей.

Анализ чувствительности количественно оценивает влияние на результирующий показатель отдельных переменных. Непосредственным инструментом разработки стратегии развития данный метод не является, однако он полезен для определения программы и мероприятий для повышения эффективности стратегии развития.

Метод сценариев представляет более усовершенствованный инструмент моделирования развития по сравнению с предыдущим. Однако результатом данного моделирования служит не совокупность стратегических альтернатив, а набор сценариев распределения критерия эффективности деятельности предприятия, который ограничен числом переменных и прорабатываемых сценариев, а также субъективизмом в назначении вероятностей их возникновения.

Имитационное моделирование методом Монте-Карло – мощный инструмент при решении динамических задач, но и наиболее сложный. Его развитие связано с методом сценариев и заключается в одновременном переборе большого числа случайных переменных, описываемых заданным законом распределения. Достоинством данного метода считают универсальность, возможность выявления влияния источников неопределенности, оценки доходности и риска, принимаемых решений, поиска наилучшего решения через определение оптимальной комбинации параметров и анализ данного решения. Несмотря на преимущества данного метода и его очевидную привлекательность с практической точки зрения при разработке стратегии развития его использование может быть затруднено. Это объясняется сложностью установления видов зависимости параметров, а также использования в целях измерения вариации основных параметров экспертных оценок, особенно если это касается нетипичных ситуаций и проектов, которые реализуются в условиях неопределенности, характеризующихся неизвестностью вероятностного распределения исследуемой величины (см. табл. 1). При этом чем сложнее модель, тем труднее создать непротиворечивую систему. Из-за наличия большого количества связей их решение может быть неустойчивым. «Сами взаимосвязи явлений и ошибок прогноза, а также ожидаемые распределения вероятностей по основным параметрам строятся с привлечением экспертной информации, поэтому повышение трудоемкости расчетов не всегда сопровождается адекватным увеличением точности» [51, с.273]. Учитывая данные недостатки, полная имитация деятельности предприятия или проекта во взаимосвязи со средой его функционирования является затруднительной, затратной по времени и финансовым средствам, трудоемкой и требует высококвалифицированных экспертов. Таким образом, использование метода Монте-Карло целесообразно для решения крупных научных задач и задач предприятий-гигантов, которые не могут быть формализованы другими методами, а также для решения задач, которые существуют в условиях прогнозируемости.

На наш взгляд, объединяя в себе различные методы стратегического и финансового анализа, реальные опционы позволяют избежать противоречивости и несогласованности отдельных инструментов стратегического анализа, что отражается на снижении вероятности получения ошибочного результата, а использование финансового инструментария для оценки стратегических альтернатив приводит к обоснованному выбору решений, способствующих повышению благосостояния собственников. Мы считаем, что для каждой из поставленных задач разработки динамической стратегии развития с учетом фактора неопределенности реальные опционы позволяют найти решение при использовании вспомогательного инструментария, который органично вписывается в структуру поиска ответа в рамках применения реальных опционов.

Из приведенного выше анализа можно сделать выводы, что современный этап теории стратегического управления нацелен на выработку концепции, которая будет отвечать динамической природе функционирования предприятия и его среды. В настоящее время развитие получили несколько подходов, каждый из которых пытается по-разному обосновать динамическую основу стратегии развития. В силу того что для становления новой парадигмы необходимо достаточно долгое время, в настоящий момент сложно оценить их реальную значимость в стратегическом управлении. Предполагается, что опционный подход один из доминирующих. Таким образом, можно выдвинуть гипотезу, что он является не только важнейшим дополняющим, но и объективно необходимым подходом и инструментом для разработки и оценки стратегии развития предприятия в условиях неопределенности. Это связано с тем, что одновременный учет стратегического и финансового анализа позволяет сформировать стратегические адаптационные возможности и выбрать наиболее эффективные на основе количественных оценок. Таким образом, использование подхода реальных опционов – обоснованный с точки зрения различных аспектов стратегического управления и логичный ответ на те изменения, которые происходят в глобальной экономике.

Глава 2
Реальные опционы как инструмент стратегического управления промышленной фирмой

2.1. Понятие и эволюция опционного подхода и инструмента реальных опционов

Традиционным инструментом, используемым в стратегическом анализе для принятия стратегических решений, является анализ дисконтированных денежных потоков (DCF-анализ), выделяющий в качестве основного критерия NPV будущих прогнозируемых денежных потоков. При его применении возникает противоречие между статическими параметрами, заложенными в расчет показателя чистой текущей стоимости, и той управленческой гибкостью, которую может осуществить менеджмент предприятия в ходе реализации своей деятельности. Подобное противоречие настраивает компанию на краткосрочную ориентацию (С. Майерс [136, 137], Р. Хайнес и Д. Гравин [126]), что приводит к проблемам, возникающим в области развития предприятия, и тому положению, которое оно занимает на рынке. Недостатки традиционных методов оценки представлены в работах С. Майерса [137], а также К. Уолтерса и Т. Джилса [151]. В совокупности их можно свести к следующим проблемам:

– фактор неопределенности влияет на вариацию будущих денежных потоков посредством решений, принимаемых в ответ на изменения условий деятельности. Вследствие этого существует сложность их оценки и различие в фактических и расчетных показателях;

– менеджмент предприятия в основном принимает активное участие в деятельности и имеет право на проявление управленческой гибкости, которая представляет собой корректировку будущих действий для повышения эффективности бизнеса. В связи с этим управление предприятия осуществляется по заранее разработанному бизнес-плану;

– в NPV и других критериях, основанных на дисконтированной модели денежных потоков, учитываются только входящие в них параметры, другие факторы подразумеваются равными нулю, не принимаются во внимание стратегические возможности, которыми обладает фирма в перспективе, например увеличение, сокращение или выход бизнеса, переход на другой региональный или продуктовый рынок и т.п. Каждая возможность, присущая предприятию, может при реализации определенных условий повысить эффективность деятельности предприятия, увеличивая его доходность или сокращая убытки. При этом необходимо рассматривать все возможности в совокупности с учетом того, что они взаимодействуют и взаимодополняют друг друга, а значит, коррелируют;

– DCF-анализ рассматривает неопределенность как риск получения убытков и не учитывает возможность получения более высоких доходов. Таким образом, увеличение риска в рамках традиционного инструмента увеличивает стоимость капитала и занижает оценку эффективности проекта.

Чтобы устранить эти недостатки, был предложен опционный подход или подход реальных опционов (ROA – Real Option Approach). Он стал не альтернативным, а дополняющим к DCF-анализу, и его применение позволяет существенно снизить недостатки традиционного подхода, поскольку отражает способы управленческого воздействия на стратегию развития предприятия.

Рассмотрим этот подход более подробно [62, с.3-4]. Как отмечено выше, под реальным опционом понимается адаптационная возможность, представленная правом менеджера на проявление своей управленческой гибкости в виде стратегического решения, которое повлияет на ход реализации стратегии развития предприятия и отразится на его эффективности. Данное право представляет «собой возможность, а не обязательство использовать свои материальные или нематериальные активы в будущем» [94, с. 236]. Примером подобной управленческой гибкости являются решения относительно увеличения или сокращения масштабов бизнеса, прекращения проекта, его приостановки, отсрочки и т.п. Доказано, что менеджеры принимают эти решения интуитивно [128], не используя реальные опционы, однако включение опционной технологии в менеджмент предприятия позволяет обосновать механизм предвидения событий и формализовать интуитивные решения, включая в этот управленческий стратегический процесс финансовый анализ. И хотя параметрам, используемым для определения стоимости реальных опционов, свойственна экспертная субъективность, по утверждению Т. Лермана, «приближенные цифры не только достаточно хороши, но и существенно лучше, чем то, что можно получить с помощью DCF-анализа. И в таких случаях отказ от некоторой точности в обмен на гибкость, применимость и дальновидность вполне оправдан»[48, с. 86]. Таким образом, реальные опционы служат эффективным способом защиты предприятия от различного вида неопределенностей, а также выступают регулятором корпоративной и деловой стратегий развития в соответствии с возникающими условиями, которые ранее не были четко определены.

Применение реальных опционов целесообразно и возможно при наличии следующих условий [11, c. 79; 135, с. 38]:

– будущие условия деятельности предприятия являются неопределенными и непредсказуемыми;

– опцион проектируется заранее, при этом его создание требует необратимых (по крайней мере, частично) затрат;

– реальные опционы позволяют повысить доходность или сократить риск принимаемого решения в ответ на изменения условий деятельности промышленного предприятия;

– необходимо существование финансовой модели принимаемого решения в виде расчета дисконтированных денежных потоков и на их основе определения NPV для базового проекта и каждого адаптационного решения;

– источники неопределенности обязаны оказывать влияние на стратегические решения и на результат финансовой модели;

– менеджмент предприятия обладает управленческой гибкостью.

Не целесообразно использовать реальные опционы для разработки стратегии развития, которая осуществляется в условиях, прогнозируемых с высокой степенью достоверности, поскольку отсутствует фактор неопределенности, создающий их стоимость. На наш взгляд, в этом случае эффективно использование ресурсного подхода для разработки стратегии развития.

Н. Брусланова одна из первых, кто опубликовала в России статью в научно-популярном издании о реальных опционах. Она отмечает, что «в основном метод реальных опционов используется для оценки инвестиционных решений и востребован в наукоемких, высокотехнологичных, ресурсодобывающих отраслях, а также в отраслях с высокими расходами на маркетинг и продвижение новых продуктов. Это, как правило, компании с большим потенциалом роста» [9, с. 14]. Однако мы рассматриваем возможности применения реальных опционов шире: этот инструмент эффективен для предприятия любой отрасли, деятельность которого сопряжена с высокой неопределенностью.

Для характеристики реальных опционов необходимо также рассмотреть эволюцию развития этого инструмента [61]. Отправной точкой развития применения реальных опционов служат работы С. Майерса «Финансовая теория и финансовая стратегия» [137], В. Кестера «Опционы сегодня для роста завтра» [129] и О. Тоуриньо «Опционная ценность запаса природных ископаемых» [147]. В 1977 г. С. Майерс [136] предложил рассматривать рост возможностей компании как реальный опцион, введя в употребление этот термин и проведя аналогию между финансовым и реальным опционом. С середины 1980-х до конца 1990-х гг. было опубликовано большое число работ, посвященных рассмотрению различных возможностей, представляющих определенный вид реальных опционов, и их использованию в конкретных отраслях. Основная часть работ по эмпирическому исследованию реальных опционов в различных областях общего, стратегического и финансового менеджмента была опубликована в 1990-х гг., благодаря популяризации этого метода M. Амрам и Н. Кулатилака [92], A. Дамодарану [20, 118, 119, 120], А. Дикситу и Р. Пиндайку [124], T. Копланду и В. Антикарову [95], Т. Лерману [48, 49], К. Лесли и М. Майклз [131], M. Мобуссину [132], Л. Тригеоргису [148, 149, 150] и др. В России первые обзорные публикации в научных журналах и главы в учебниках и учебных пособиях, посвященные реальным опционам, появились в начале 2000-х гг. и были выполнены такими авторами, как Н. Брусланова [9], Г. А. Выгон [15], Д. Кожевников [39], А.В. Кочетков [44], А. Н. Козырев [40], В.В. Косов и И.В. Липсиц [42], Н. К. Пирогов [64], А.Ю. Сысоев [74], Т. В. Теплова [75], Ф.М. Топсохалова [76] и др. В настоящее время в силу того, что теория реальных опционов получает более широкое распространение, уже встречаются в научных изданиях работы, более детально исследующие отдельные аспекты использования реальных опционов в различных отраслях и областях управления (А.Р. Бадретдинова [7], П.А. Дроговоз [21], В.Д. Зубарева [26], Н.Н. Зубцов и Н.К. Пирогов [27], И.В. Ильин [30], Д.Г. Перепелица [63], Л.А. Сафонова [68] и др.). Среди отечественных работ, в которых наиболее подробно рассмотрена теория реальных опционов, выделяются учебно-практическое пособие М.А. Лимитовского «Инвестиционные проекты и реальные опционы на развивающихся рынках» [50] и монография А.А. Гусева «Реальные опционы в оценке бизнеса и инвестиций» [19].

На наш взгляд, эволюцию опционного подхода можно наблюдать по двум направлениям (экстенсивному и интенсивному) и четырем этапам (рис. 3). На первом этапе происходит экстенсивное развитие в виде перенесения теории финансовых опционов в область инвестиционного анализа и адаптации к реальному рынку. На втором этапе можно видеть интенсивное развитие, когда осуществляется выявление и подробное изучение видов реальных опционов, методов оценки их стоимости, проводится анализ применения в отдельных отраслях. На третьем этапе снова происходит экстенсивное развитие подхода, которое заключается в переносе опционного подхода на другие области, характеризующие деятельность предприятия. Так, на сегодняшний день наблюдается адаптация опционного подхода для стратегического менеджмента, что соответствует расширению области инвестиционного анализа, и альянс этого подхода с техническим анализом, результатом которого стало разделение реальных опционов «на» проект и «в» проект. Четвертый этап характеризуется интенсивным развитием теории реальных опционов в каждой из областей. При этом необходимо отметить, что четкой временной градации и границ начала и конца они не имеют. В отдельных случаях в настоящее время происходит развитие каждого из этапов, однако их последовательность отражает интенсивность протекающих процессов познания опционного подхода в каждой из областей.