Finanzas empresariales

d. Rentabilidad neta sobre activos (return on assets)

Es la tasa de rendimiento sobre los activos o la capacidad que tienen los activos de generar utilidad. Determina la rentabilidad de las ventas como resultado de usar los activos totales.

Rentabilidad neta sobre activos =

(La respuesta de este ratio se expresa en formato porcentual %.)

Ejemplo 2.29

Tomando en cuenta los estados financieros del ejemplo 2.1, se tiene:

Sin embargo, la forma más real de usar este indicador es no tener en cuenta cómo se ha financiado la empresa, dado que los ingresos procedentes de los activos son independientes de la carga fiscal sobre los beneficios y de la fuente de financiación empleada. Además, muchas empresas utilizan el promedio de activos de los dos últimos períodos.

ROA =

(La respuesta de este ratio se expresa en formato porcentual %.)

e. Rentabilidad EBITDA (EBITDA to sales)

El concepto de EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation and amortization) significa utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización. Su finalidad es obtener una imagen fiel de lo que la empresa está ganando o perdiendo en el núcleo del negocio. Mide el resultado al margen de las circunstancias en las que se desarrolla la empresa. Lo ideal es utilizarlo en un indicador, como se muestra:

Rentabilidad EBITDA =

(La respuesta de este ratio se expresa en formato porcentual %.)

Dado que no tenemos el detalle de la depreciación y amortización en este ejemplo, no se ha calculado.

f. Rentabilidad EBITDA/patrimonio (EBITDA/return on equity)

Mide el EBITDA sobre el patrimonio, es decir, el retorno del accionista.

Rentabilidad EBITDA/patrimonio =

(La respuesta de este ratio se expresa en formato porcentual %.)

g. Valor económico agregado (economic value added, EVA)

Es una medida del rendimiento de la empresa que indica cuánto valor genera esta. El concepto de valor económico agregado (EVA, por sus siglas en inglés) fue desarrollado por el Grupo de Consultoría Stern Stewart & Co. (Saavedra, 2003).

Se puede definir como el resultado neto obtenido por una empresa cuando a la utilidad operativa después de impuestos se le deduce el costo de capital de los recursos propios y el costo de los recursos externos que esta empresa utiliza.

Cuando el resultado del EVA es positivo, la empresa habrá generado una rentabilidad mayor al costo de los recursos empleados, lo cual implica que ha creado valor para los accionistas.

El EVA está compuesto por la utilidad operativa antes de intereses y después de impuestos, el capital invertido y el costo promedio ponderado de capital.

• Utilidad operativa antes de intereses y después de impuestos (UODI). Incluye los ingresos operativos y otros ingresos extraordinarios. También considera los gastos incurridos en la operación de la empresa, sin considerar intereses ni otros gastos extraordinarios.

• Capital invertido. Representa el total de activos. Se puede calcular sumando la deuda de corto plazo, la deuda de largo plazo y el patrimonio.

• Costo promedio ponderado de capital (CPPC). Se obtiene considerando todas las fuentes de financiamiento de largo plazo: la deuda que genera pago de intereses y los recursos propios. Este tema se tratará en el capítulo IX.

EVA = UODI – CPPC × Capital invertido

Si el EVA es positivo, significa que la empresa está creando valor. Si bien su uso es importante, algunas empresas dan mayor énfasis al resultado EBITDA.

8.3.5 Análisis de razones: método Dupont

El análisis Dupont es un sistema que permite analizar de manera desagregada el ROE de la empresa.

Este modelo fue inventado por Donaldson Brown, un ingeniero eléctrico americano que se integró al departamento de tesorería de la empresa química Dupont en 1914. Años más tarde, Dupont compró 23 % de las acciones de General Motors y dio a Brown la tarea de enderezar las finanzas de esta empresa. Mucho del crédito para la ascensión de GM pertenece a los sistemas del planeamiento y de control de Brown. El éxito que sobrevino lanzó el modelo Dupont hacia su preeminencia en todas las corporaciones importantes de los Estados Unidos y siguió siendo la forma dominante de análisis financiero hasta los años setenta. (Lira, 2013)

Este modelo implica desagregar la rentabilidad del patrimonio en tres componentes: rentabilidad, rotación y solvencia (o endeudamiento). De esta forma, se determina de dónde viene la variación de la rentabilidad del accionista: de la rentabilidad de la empresa (rentabilidad neta), de la gestión de activos (rotación de activos) o de la solvencia (multiplicador de capital contable).

El análisis Dupont se desagrega en tres ratios:

Ejemplo 2.30

Tomando en cuenta los estados financieros del ejemplo 2.1, así como los ratios ya calculados, se tiene:

En este ejemplo, el ROE se desagrega en ratio de rentabilidad × ratio de gestión × ratio de endeudamiento.

Como se puede apreciar, el ROE del año 2 ha crecido gracias a la rentabilidad neta, a pesar de que el ratio de multiplicador de capital contable ha disminuido. Como el ROE se centra en la rentabilidad neta, se puede realizar un análisis de sensibilidad del efecto de precios y cantidad en el margen, o el análisis detallado de costos.

8.3.6 Índices de mercado (market value ratios)

Los índices de mercado son medidas utilizadas por algunas empresas cuando cotizan en bolsa. Estos indicadores muestran cómo ven los inversionistas a la empresa.

a. Ganancia o utilidad por acción (earning per share) (UPA o BPA)

La utilidad por acción o beneficio por acción determina la utilidad generada en el ejercicio por cada acción común u ordinaria. Este ratio se puede analizar periódicamente para evaluar la evolución de la rentabilidad de una empresa.

b. Dividendo por acción (dividend per share)

Determina los dividendos que se van a repartir por acción.

Dividendos por acción =

Dividendo por acción = UPA × % a distribuir

c. Valor en libros de una acción (book value per share)

Indica el valor de cada acción si los activos se liquidan a su valor en libros; de esta forma, facilita la medición del valor mínimo de una empresa. Una forma de compararlo es con el valor nominal de la acción; si el valor contable es mayor al valor nominal de la acción, el ratio señala que se obtuvieron utilidades desde que se emitieron las acciones.

Valor en libros por acción =

d. Rentabilidad por dividendo (dividend yield)

Muestra la rentabilidad del dividendo del accionista.

Rentabilidad por dividendo =

La rentabilidad es independiente del precio al que ha sido adquirida la acción. La cotización promedio se debe calcular como promedio del período en el cual se está analizando el dividendo.

e. Ratio precio/utilidad por acción (price earning ratio)

Conocido también como ratio PER o ratio P/U, indica la cantidad de unidades monetarias que los inversionistas están dispuestos a pagar por cada unidad monetaria de ganancia. Otra manera de interpretar el PER es la cantidad de años en que el inversionista podría recuperar su inversión (siempre y cuando la empresa distribuya el 100 % de sus utilidades en efectivo, pero no considera el valor del dinero en el tiempo). A menor PER, mejor.

Ganancia o utilidad por acción = earning per share

Este ratio, en muchos casos, muestra cómo valora el mercado los riesgos atribuibles a la empresa.

f. Valoración relativa de una acción o precio/valor en libros (price to book ratio)

Muestra la subvaluación o sobrevaluación que el mercado hace con respecto al valor contable. Es mejor que los inversionistas estén dispuestos a pagar más por el valor en libros de una acción.

Valoración relativa de una acción =

g. Capitalización bursátil (market capitalization)

Indica el valor total de mercado de las acciones de la empresa, en unidades monetarias. Si la empresa tiene diferentes tipos de acciones (series), cada una de ellas deberá multiplicarse por su respectivo precio.

Capitalización bursátil = Precio de mercado × Número de acciones

h. Rentabilidad de la acción

La rentabilidad histórica de una acción se mide así:

Rendimiento de acción =

En aquellas empresas que reparten dividendos en efectivo, se considera:

Rendimiento de acción =

Para analizar los indicadores de mercado, se toman en cuenta los ratios por acción común presentados por dos empresas que cotizan en la BVL para los años 2017 y 2018:

Alicorp C1 consolidado

Volcan BC1 consolidado

Los dividendos por acción dependerán de la decisión o política de dividendos de las empresas. Como se puede apreciar, Alicorp ha tenido una ganancia por acción en el año 2017, mientras que las acciones comunes de Volcan BC1 han generado pérdida, lo cual se ve reflejado en el valor de mercado de la acción.

8.3.7 Limitaciones de las razones financieras

Entre las principales limitaciones, se encuentran las siguientes:

• No se puede saber si el valor de un ratio es “bueno” o “malo”. Los indicadores financieros son útiles como herramientas de gestión (aunque no son los únicos) si se analizan en su conjunto. Los indicadores financieros por sí solos no nos dicen mucho. Por ejemplo, ¿qué significa un período promedio de 45 días? ¿Bueno o malo? ¿Será lo mismo para una empresa retail que para una empresa que vende camiones? Pues no.

• Es posible presentar información distorsionada. Si la información generada proviene de prácticas contables diferentes de las normas, la información no será real y, por lo tanto, no se reflejará en los ratios respectivos.

• Analizan a la empresa como un todo. Si la empresa o el grupo económico ha incursionado en más de una industria, a veces puede ser difícil desagregar la información por sector para tener un análisis más fino.

• No indican el comportamiento futuro (pero los indicadores de rentabilidad permiten hacer presupuestos).

Tabla 2.3

Resumen de los ratios financieros

Elaboración propia

PROBLEMAS

Para la realización de problemas de análisis financiero, se ha considerado por razones prácticas una tasa de impuesto a la renta de 29,5 %, igual en todos los años. Debemos tener en cuenta que este nivel de tasa impositiva (29,5 %) está vigente desde el 2017; antes de ese año, la tasa impositiva se estableció en 28 %.

Problema 2.1. Empresa del sector manufacturero

Aceros Bender es una empresa dedicada a la fabricación y comercialización de alambrón, un producto de acero fabricado por laminación en caliente, muy utilizado en el sector construcción. A continuación, se presenta información de los estados financieros de los dos últimos años. Se solicita analizar financieramente a la empresa sabiendo que la tasa impositiva es del orden del 29,5 %.

Solución

El cálculo de los ratios indica:

Si subió o bajó un ratio, no es un análisis; es necesario saber qué pasó. Se debe analizar cada grupo de ratios y, posteriormente, a la empresa como un todo.

Respecto a la liquidez, se puede observar que esta ha disminuido ligeramente de un año a otro; sin embargo, el capital de trabajo aumentó. ¿Por qué ocurre esto? En el primer caso, el pasivo corriente creció porcentualmente más que el activo corriente de un año a otro. Esto se debe, posiblemente, a la disminución de las ventas, dado que ya no se puede cubrir en igual medida los pasivos. Como consecuencia, los ratios de liquidez disminuyen. No obstante, al incrementarse la cuenta existencias en más de S/ 100 000, ha generado un aumento del activo corriente y, por consiguiente, del capital de trabajo.

La empresa muestra resultados mixtos durante los dos períodos analizados. Al analizar la información de los estados financieros, se puede observar que durante el año 2 la empresa obtuvo financiamiento bancario de corto plazo y recibió aportes de los accionistas. Ese dinero fue destinado a cancelar deuda de largo plazo, otorgar más créditos a sus clientes y financiar el incremento de inventarios (materia prima o producto terminado). También se invirtió en la adquisición de maquinarias y equipos.

Como oportunidades de mejora, se tiene:

• El incremento de la inversión en cuentas por cobrar comerciales e inventarios inmoviliza recursos que podrían haber tenido un uso más eficiente. Estas decisiones se reflejan en el incremento del período promedio de cobranza y del período promedio de inventarios.

• Reducir la deuda de largo plazo e incrementar la deuda de corto plazo puede hacer más vulnerable a la empresa en términos de su capacidad de pago. Esto eleva el riesgo del negocio, en caso de que se presenten coyunturas económicas desfavorables en el futuro.

Entre las buenas prácticas observadas, se tiene:

• La adquisición de maquinarias y equipos ha contribuido a mejorar la eficiencia del proceso de producción. Esta decisión se refleja en el incremento de la utilidad bruta.

• La reducción de gastos operativos (gastos de administración y ventas) implica una mejora en la eficiencia de los procesos internos de la empresa. Ello ha incrementado la utilidad operativa.

• La mejora en los dos márgenes mencionados anteriormente (margen bruto y utilidad operativa) refuerza un aumento en la utilidad neta y en todos los indicadores de rentabilidad.

• Aproximadamente, el 67 % de los fondos obtenidos por la empresa en el año 2 corresponde a recursos propios, hecho que generó una mejora en el nivel de solvencia de la empresa.

Problema 2.2. Empresa del sector servicios

Autoservicios Super-Market es una empresa dedicada a la comercialización minorista en el sector retail. A continuación, se presenta información de sus estados financieros de los dos últimos años y se solicita analizarla financieramente, sabiendo que la tasa impositiva es del orden del 29,5 %.

Solución

El cálculo de los ratios indica:

En el análisis, la empresa muestra resultados mixtos durante los dos períodos. En cuanto a la liquidez, se obtiene una razón corriente menor a 1, lo que indica que aparentemente la empresa no es líquida. Sin embargo, se debe tener en cuenta que el sector servicios tiende a tener bajas cuentas por cobrar. Respecto a los inventarios, algunos servicios, como las peluquerías, tienen poco inventario, pero el sector retail, por su naturaleza, tiene un inventario que debe rotar rápidamente. Asimismo, tiende a financiarse con proveedores, por lo que el pasivo corriente aumenta. De esta forma, la liquidez corriente es menor a 1, y eso no significa que no sea líquida.

En la rotación, la empresa tiene un período promedio de cobro menor a una semana. Hay que considerar que cuando una empresa cobra mediante tarjeta de crédito, el ingreso se realiza normalmente en plazos menores a una semana, ya que la deuda no es del cliente con la empresa, sino del cliente con el banco.

Igualmente, el período promedio de pago se ha incrementado 5 días; cualquier incremento debido a negociación con el proveedor permite a la empresa más plazo de disponible de capital de trabajo.

Analizando los ratios de endeudamiento, se puede observar que durante el año 2 la empresa obtuvo financiamiento bancario de corto plazo y de largo plazo, así como recibió aportes de los accionistas. Ese dinero fue aplicado a financiar el incremento del saldo en la cuenta de efectivo y a financiar el aumento de inventarios. También se invirtió en la adquisición de maquinarias y equipos.

En el aspecto de la rentabilidad, se aprecia el incremento de la rentabilidad bruta y neta, y en mayor medida, la rentabilidad sobre el patrimonio. Para ver el detalle de dónde proviene el incremento, se utiliza la fórmula Dupont:

Se observa claramente que el incremento del ROE proviene del incremento de la rentabilidad neta en casi el triple.

Oportunidades de mejora:

• El incremento de la inversión en las cuentas de efectivo e inventarios inmoviliza recursos que podrían haber tenido un uso más eficiente. Estas decisiones inciden en el incremento del período promedio de inventarios.

• Las decisiones relacionadas con el incremento de las cuentas del activo corriente también se reflejan en el incremento de los ratios de liquidez (es decir, la empresa tiene más liquidez), lo cual no necesariamente implica una mejor situación en términos de rentabilidad y de productividad.

• La rotación del activo total muestra una ligera disminución. Más del 70 % del total de activos está concentrado en activos fijos. Se podría realizar un análisis comparativo entre la opción de mantener la propiedad del 100 % de los activos fijos (situación actual) y la opción de alquilar activos fijos; si el resultado es favorable para la empresa, ello permitiría una mejora en el ratio de rotación del activo total.

Buenas prácticas observadas:

• Un mejor desarrollo de actividades vinculadas con la atención a clientes, que implican el uso de mano de obra directa, ha contribuido a la eficiencia de los procesos operativos. Este hecho ha contribuido al incremento de la utilidad bruta y también a una mejora en la utilidad neta.

• Como es natural en este tipo de empresas, el financiamiento del capital de trabajo se realiza por medio de las cuentas por pagar comerciales, es decir, con fondos de los proveedores. Ello explica la razón por la cual el ciclo de efectivo es negativo. La empresa se beneficia porque estos fondos no generan pago de intereses.

• Aproximadamente el 92 % de la utilidad neta generada durante el año 2 no se ha distribuido como dividendos, sino que se ha mantenido en el negocio. Esta decisión genera una mejora en el nivel de solvencia de la empresa.

Problema 2.3. Empresa que genera ganancia por la venta de activos

La empresa Draco Gas se dedica al envasado y comercialización de GLP (gas licuado de petróleo) para uso doméstico. A continuación, se presenta información de sus estados financieros de los dos últimos años y se solicita analizarla financieramente, sabiendo que la tasa impositiva es del orden del 29,5 %. Se sabe también que el día 31 de diciembre del año 2 la empresa Draco Gas vendió uno de sus equipos de planta en $ 34 000. El valor de adquisición registrado para este equipo es igual a $ 24 000.

Solución

El cálculo de los ratios indica:

La empresa muestra resultados mixtos durante el período analizado. Al examinar la información de los estados financieros, se puede observar que durante el año 2 la empresa obtuvo recursos por medio del crédito otorgado por sus proveedores, por medio de la venta de activos fijos, por aporte de recursos propios por parte de los accionistas y por la disposición de fondos mantenidos en la cuenta de resultados acumulados. Ese dinero fue destinado a cancelar deuda bancaria de corto y de largo plazo, otorgar más créditos a sus clientes y financiar el incremento de inventarios. También se utilizó en el pago de dividendos a los accionistas. En este caso, la venta de equipos (activo fijo) se explica porque la empresa ha decidido implementar mejoras en algunos de sus procesos operativos.

En cuanto a liquidez, la empresa se encuentra en buen estado; es decir, puede cancelar sus deudas de corto plazo con activos corrientes, lo que indica su razón corriente mayor a 1, producto de sus cuentas por cobrar comerciales. Las cuentas por cobrar han aumentado debido al mayor período promedio de cobro. Hay que tener en cuenta que el incremento del plazo de cobro se puede dar por negociación con los clientes (el cliente puede pedir más plazo a cambio de mayor compra de productos a la empresa) o tiene problemas para pagar, lo cual se vería reflejado en la disminución de las ventas. En este caso, dado que las ventas se incrementan, el mayor plazo de cobro se debe a la negociación con los clientes.

El nivel de endeudamiento la empresa se ha reducido a causa de la disminución de la deuda de largo plazo. Esto se ha dado gracias a la venta de su equipo y a la ganancia que ha obtenido de ella.

Por otra parte, se aprecia la disminución de la rentabilidad sobre el patrimonio. Para ver el detalle de dónde proviene el incremento, se utiliza la fórmula Dupont:

Oportunidades de mejora:

• El incremento de la inversión en cuentas por cobrar comerciales inmoviliza recursos que podrían haber tenido un uso más eficiente. Esta decisión se refleja en la ampliación del período promedio de cobranza.

• Un incremento en el costo del principal insumo para el desarrollo de las actividades de la empresa (gas licuado a granel) ha contribuido a elevar el costo de ventas en forma notable. Aun cuando las ventas aumentan en 28 %, el costo de ventas crece en 43 %. Este hecho provoca la disminución de la utilidad bruta y también de la utilidad neta, lo que explica el deterioro de todos los ratios de rentabilidad de la empresa.

• La empresa ha efectuado un pago de dividendos, para lo cual ha empleado el 100 % de la utilidad del ejercicio 2 y, adicionalmente, parte de los recursos disponibles en la cuenta de resultados acumulados. El monto del pago de dividendos supera el monto total de la utilidad neta del ejercicio 2. Esta decisión debilita en gran medida a la empresa en términos de fortaleza patrimonial.

Buenas prácticas observadas:

• Aun cuando se han vendido equipos, una buena estrategia de comercialización ha permitido que las ventas se incrementen en 28 %. Este hecho ha aumentado el ratio de rotación del activo total.

• La reducción de gastos operativos (gastos de administración y ventas), como un porcentaje de las ventas, implica una mejora en la eficiencia de los procesos internos de la empresa.

• Debido a la decisión de realizar pagos parciales de la deuda bancaria de corto y de largo plazo, el pasivo total disminuyó en 30 %. Estos pagos se han realizado en forma simultánea con un incremento del 20 % en el valor del patrimonio. Este hecho ha mejorado todos los ratios correspondientes al nivel de solvencia o endeudamiento de la empresa.

• Al venderse el activo fijo a un valor por encima de su valor en libros, la ganancia obtenida impacta favorablemente sobre la rentabilidad del negocio. La venta del activo fijo ha contribuido con el 42 % de la utilidad neta de la empresa durante el ejercicio.

Problema 2.4. Empresa que genera pérdida por la venta de activos

La empresa Alpamayo Vital se dedica al envasado y comercialización de agua de mesa. A continuación, se presenta información de sus estados financieros de los dos últimos años y se solicita analizarla financieramente, sabiendo que la tasa impositiva es del orden del 29,5 %. Se sabe también que el día 31 de diciembre del año 2 la empresa vendió uno de sus equipos de planta en $ 7000. El valor de adquisición registrado para este equipo es igual a $ 12 000.